Экономисты — о том, как политика ЦБ должна отвечать на разовые скачки цен

Заместитель главы департамента исследований и прогнозирования (ДИП) Банка России Андрей Синяков предложил повышать ключевую ставку в ответ на разовые проинфляционные шоки независимо от того, заякорены ли инфляционные ожидания, а на разовые снижения цен — почти не реагировать. Такой подход он описал в своей статье «Стимулы к сбережениям домохозяйств в номинальных контрактах: роль таргетирования инфляции», которую изучил РБК.

Цель — уберечь рублевые сбережения: разовые скачки цен в России почти не уравновешиваются последующим снижением цен, и двух-трех таких шоков хватает, чтобы накопления потеряли около трети покупательной способности, пишет автор со ссылкой на исторические данные. Поэтому ЦБ стоит применять подход асимметричного таргетирования инфляции, жестче реагируя на временные ценовые всплески. Чтобы стимул копить в рублях сохранялся, номинальная ставка в долгосрочной перспективе, по оценке автора, должна составлять не меньше 8,5% годовых. Статья Синякова отражает его личное мнение, а не официальную позицию Банка России.

Представитель регулятора сообщил РБК, что в Банке России неукоснительно придерживаются принципов, изложенных в «Основных направлениях денежно-кредитной политики на 2027–2029 годы». Согласно им, ЦБ не реагирует на отклонение инфляции от цели, если оно вызвано временными факторами, и инфляция устойчиво вернется к цели без дополнительных мер. Однако регулятор учитывает такие факторы, если они существенно повышают инфляционные ожидания.

Что думают про идеи Синякова другие экономисты — в материале РБК.

Отличается ли подход асимметричного таргетирования от нынешней политики ЦБ?

Олег Шибанов, профессор Российской экономической школы:

«Текущая политика ЦБ не подразумевает автоматического увеличения ставки при росте цен. Скачок цен на бензин и рост уровня цен из-за него в 2026 году не привели к повышению ключевой ставки. Поэтому это предложение новое».

Александр Исаков, руководитель Центра макроэкономических исследований «Сбера» и главный экономист ВЭБ.РФ:

«Регулятор и так жестко реагирует на разовые повышательные шоки, объясняя это незаякоренностью ожиданий. Новизна предложения — в мотивации: не снижение инфляционных ожиданий, а сохранность рублевых сбережений».

Сергей Заверский, начальник отдела аналитических исследований Института комплексных стратегических исследований:

«По сути, это предложение сохранять уже применяемый ЦБ подход, даже когда инфляционные ожидания стабилизируются. В настоящее время инфляционные ожидания в России не считаются заякоренными».

Нужно ли ЦБ отвечать ростом ставки даже на разовые скачки цен?

Евгений Горюнов, заведующий лабораторией денежно-кредитной политики Института экономической политики им. Е.Т. Гайдара:

«По базовой теории ЦБ не должен повышать ставку в ответ на разовые проинфляционные шоки: сдержать вызванную ими инфляцию он все равно не сможет, потому что ставка действует с запаздыванием, а по экономической активности это ударит. Однако такая логика работает, только если разовые шоки толкают инфляцию то вверх, то вниз и в среднем компенсируют друг друга. В России же они почти исключительно толкают инфляцию вверх. В итоге за годы нарастает существенное отклонение инфляции от цели, и эту проблему нужно решать.

Хорошего решения у нее нет, но, наверное, наилучший вариант — модифицировать таргетирование так, чтобы после разовых инфляционных шоков ЦБ держал ставки выше на протяжении более продолжительного периода. Минус у него тоже есть: последствия таких шоков для экономики будут более болезненными».

Родион Латыпов, главный экономист ВТБ:

«Реакция Банка России на разовые шоки все-таки должна зависеть от заякоренности инфляционных ожиданий. Если они действительно низкие и закреплены на уровне цели, то реакция ЦБ на разовые шоки не требуется. Если же, как считает автор, отсутствие реакции ЦБ способно привести к перманентному и нарастающему снижению покупательной способности граждан, то это как раз означает, что инфляционные ожидания не заякорены».

Сергей Заверский:

«Предложение автора количественно не обосновано: непонятно, о скачках какого масштаба идет речь, насколько и на какой период должна повышаться ставка. Нет и способа в реальном времени отличить разовый шок от устойчивого роста цен. Автор указывает, что речь [идет] не о постоянно более высоких ставках, а о реакции на разовые шоки, но эти шоки, по его же словам, могут происходить достаточно часто. А при частых шоках асимметричное правило превращается в постоянную надбавку к ставке. Асимметричную реакцию можно было бы обсуждать в ответ на риск закрепления инфляции, но никак не на потери вкладчиков сами по себе».

Олег Шибанов:

«Мне трудно представить, чтобы ЦБ повышал ставку из-за одноразового скачка цен. Например, резкий рост цен на бензин этим летом был вызван проблемами с мощностями. В такой ситуации рост ставки никак не снизит сложности с ценами, но может ухудшить состояние заемщиков, которым нужно срочно восстанавливать производственные мощности. Что касается потерь вкладчиков и владельцев облигаций, то волатильная инфляция и так заложена в долгосрочные ставки: по ОФЗ они сейчас 16% и выше».

Оправдывает ли защита сбережений издержки более высокой ставки?

Александр Исаков:

«Большинство домохозяйств являются одновременно сберегателями, заемщиками и работниками. Работа Синякова рассматривает лишь одну сторону — сбережения — и не оценивает взаимосвязь ставки со стоимостью заимствования, кредитными рисками и уровнем занятости. По нашей оценке, дополнительный 1 п.п. ставки, удержанный лишний год, стоит 0,3–0,5% ВВП на горизонте двух лет».

Сергей Заверский:

«Выгоды сберегателей всегда кто-то оплачивает, а именно заемщики — бюджет, корпоративный сектор, граждане. Но российская экономика к этому плохо готова, особенно на текущем этапе. Отношение финансового результата убыточных компаний к прибыльным выросло в январе—августе 2026 года до 33,5%, что существенно выше кризисного значения 2020 года (28,7%). Расходы бюджета на обслуживание долга, как ожидается, вырастут с 3,9 трлн руб. в 2026 году до 5,7 трлн руб. в 2029-м».

Егор Сусин, управляющий директор «Газпромбанк Private Banking»:

«Резкие движения ставки в ответ на разовые инфляционные шоки повысят волатильность ставок и премию за риск, зашитую в долгосрочные ставки, — это создаст условия более жесткой ДКП в целом. Поэтому я скорее не сторонник реакции на разовые шоки».

Нужен ли ключевой ставке нижний порог 8,5%?

Александр Исаков:

«Переносить значение 8,5% на будущие решения как порог не вполне оправданно, потому что число получено из другого инфляционного режима, когда инфляция была двузначной в начале периода и 6–9% в конце. Более того, по собственной арифметике автора возобновляемые депозиты за 23 года в реальном выражении не дали прироста — значит, 8,5% — это уровень сохранения накоплений, а не уровень, создающий стимул к ним. Стимул сегодня и не сломан: норма сбережений 16,6% в 2025 году — исторический рекорд».

Елена Ахмедова, главный экономист по России «Эйлер»:

«Значение 8,5% рассчитано как пороговое для сохранения покупательной способности сбережений исходя из исторических значений инфляции. Если средние многолетние значения инфляции будут снижаться, ниже будут и ставки, требуемые для сохранения сбережений в реальном выражении».

Олег Шибанов:

«В 2020 году ключевая ставка доходила до 4,25%, при этом доля сбережений в денежных доходах по Росстату была 9,1%, а в располагаемых доходах по ЦБ — около 14%. То есть люди продолжают откладывать деньги даже при низких ставках».

Как еще можно защитить сбережения от разовых ценовых шоков?

Евгений Горюнов:

«Можно перейти на таргетирование средней инфляции: тогда после периода высокой инфляции ЦБ придется умышленно держать ее ниже цели. В теории это позволяет добиться более устойчивой инфляции, но такая политика гораздо менее предсказуемая и прозрачная, чем простое таргетирование инфляции, и такой режим трудно поддерживать».

Родион Латыпов:

«Более действенным способом могло бы стать уточнение нейтральной ключевой ставки [уровня, при котором ДКП не разгоняет и не сдерживает экономическую активность и инфляцию. — РБК], учитывающее несимметричность шоков инфляции. Если шоки инфляции имеют явно несимметричное распределение, то это должно приводить к переоценке нейтрального уровня ключевой ставки, компенсирующей ожидаемую «прибавку» к инфляции».

Олег Шибанов:

«Я не уверен, что какие-либо правила для ЦБ годятся в реальности. Большинство новых шоков имеет чуть иную природу, чем у старых, и можно ли реагировать на них по-старому — не очень понятно. Например, после пандемии ЦБ крупных экономик запоздали с повышением ставок: цены начали расти в 2021 году, а ставки они стали поднимать только в 2022-м, потому что прежние правила не предупредили их о росте цен. Поэтому у ЦБ должно быть пространство для суждения, а не просто следование правилу».

Наталия Орлова, главный экономист Альфа-банка:

«Чтобы защитить сбережения, не обязательно вводить какое-то новое правило — достаточно, чтобы такая аналитика нашла отражение во взгляде совета директоров ЦБ. Решения по ставке принимаются не только исходя из статистики, но и исходя из суждений, и зачастую эти суждения исходят из стремления не допустить переохлаждения экономики. Оценка низкой доходности сбережений в статье Синякова напоминает, что нужно активнее учитывать и интересы держателей сбережений».